美国稳定币立法博弈，迎接创新革命还是拉响警报？｜《财经》封面

2025年3月11日，支付巨头公司Stripe的联合创始人兼首席执行官Patrick Collison（右），区块链技术与金融服务公司Paxos的联合创始人兼首席执行官Charles Cascarilla（中），出席美国众议院金融服务委员会关于审查数字支付生态系统的听证会。图/视觉中国

美国的稳定币立法仍在持续博弈，相关质疑不仅针对特朗普家族进入稳定币市场所引发的利益冲突争议，还包括腐败、洗钱、诈骗丑闻，以及稳定币自身的“透明度”等问题

文｜《财经》研究员郭丽琴

编辑｜朱弢

5月下旬以来，伴随美国及中国香港的稳定币立法的关键进展，全球金融市场对以稳定币为代表的加密货币掀起新一轮追捧热潮。

拥趸者认为，这意味着加密货币融入全球主流金融市场迈出重要一步，区块链技术将重塑传统金融支付体系；而质疑者则认为，相对于加密货币带来的降本增效，仍需衡量其带来的安全挑战。各方的博弈，将伴随美国的立法进程，陆续从幕后走向前台。

当地时间5月19日晚，美国参议院就稳定币监管法案进行关键程序性投票，以66票赞成、32票反对的结果通过。该法案正式名称为“指导和建立美国稳定币国家创新法案”（下称《GENIUS法案》），将在联邦层面对美国稳定币发行者进行监管。

随后，白宫加密货币和人工智能主管大卫·萨克斯（David O. Sacks）进一步释放利好预期，称《GENIUS法案》将在“两党的大力支持”下获得通过，并提振市场对美国国债的需求。萨克斯将该法案视为一项国家经济战略，会提升美元的网络主导地位。

2025年3月7日，美国白宫加密货币和人工智能主管大卫·萨克斯向媒体发言时谈及数字货币和美国数字资产储备的行政命令。图/视觉中国

法案中的“稳定币”是一种与稳定资产（如美元、黄金等）锚定的加密货币，旨在减少价格波动，提供稳定的价值存储和交易媒介。回顾过去，稳定币的诞生是为了应对比特币、以太坊等加密货币的极端波动性。最知名的稳定币是Tether公司发行的USDT和Circle公司发行的USDC，均与美元1∶1锚定，两者加起来占到全球稳定币市值的90%左右。据多家机构报告，过去五年，全球稳定币总市值增长超过22倍达到目前的近2500亿美元。

5月21日，中国香港特区立法会正式通过《稳定币条例草案》，成为亚太地区首个全面监管稳定币的法规。5月30日，香港特别行政区政府在宪报刊登《稳定币条例》，这意味着《稳定币条例》正式生效成为法例。

金融市场率先迎来热潮。5月22日，比特币涨破11万美元关口，突破1月20日特朗普就职时创下的纪录高点。6月2日，在港股市场上，稳定币概念股集体拉升，其中连连数字一度上涨80%，移卡一度涨近50%，欧科云链一度涨超45%。6月3日，A股数字货币概念反复活跃。

当地时间6月5日，USDC发行商Circle在纽约证券交易所挂牌上市，股票代码“CRCL”，这是稳定币领域首个IPO，首日开盘价飙升122.58%至69美元，盘中最高触及103美元，最大涨幅达234.68%。因价格涨幅波动性过大，Circle盘中一度触发临时熔断，最终股价收于83.23美元，单日涨幅168.5%，总市值突破180亿美元。

但距离美国稳定币立法上一次推进已超过三周，相关方仍在博弈。质疑者针对特朗普家族进入稳定币市场所引发的利益冲突问题持续发难，其他指责还包括腐败、洗钱、诈骗丑闻，以及稳定币自身的“透明度”等问题。最新进展是，参议院多数党领袖约翰·图恩 (John Thune)计划最早于当地时间6月11日对法案发起新一轮关键的程序性投票。

立法进展不及预期

虽然特朗普第二个任期以来展现了对加密货币产业的支持态度，但在立法进程上，他仍需与国会妥协。

据在美学者孙远钊介绍，特朗普对加速立法的呼吁可能实质影响到共和党籍的议员，因为如果他们不遵从，很可能就会被视为“背叛”。但由于共和党在两院目前都只是些微多数，法案若要获得通过，还必须获得一部分民主党议员的支持。

美国国会出台一项新法律往往需要经过漫长的政治角力，在程序上必须在参众两院的审议期间经过多次的协商和妥协，两党共识越强的法律越容易通过。此前，市场广泛认为，获得更多两党支持的稳定币立法会最早获得突破。

加密货币大致包括五种类型：稳定币、央行数字货币、金融产品和现实世界资产代币化（RWA）、无链外资产支持的代币（比特币、以太币）和迷因币（特朗普币、狗狗币）。在上一届美国国会期间，由于稳定币绝大多数与美元资产锚定，有助于美元保持全球主导货币的地位，相关立法就获得了更多来自两党的支持。而从市场角度，稳定币在跨境支付、加密货币交易、数字资产交易所之间的转账，以及在美元使用可能受限国家的价值存储等方面也获得广泛关注。

《GENIUS法案》于当地时间2025年2月4日，由包括参议员比尔·哈格蒂（Bill Hagerty）和蒂姆·斯科特（Tim Scott）在内的两党团体发起。该法案根据稳定币发行规模确定联邦或州监管机构，对发行人总体上采用了类似银行的监管要求。

法案早期版本的要点包括，1.将支付稳定币定义为一种用于支付或结算的数字资产（不属于“证券”），其与固定的货币价值锚定；2.为发行稳定币而寻求牌照的机构建立明确的程序；3.为稳定币发行者实施储备要求，储备金总价值至少等于流通中的稳定货币数量，发行人每月发布由独立审计师执行的证明，以确认准备金的充足性；4.对发行超过100亿美元稳定币的发行者，采用美联储（Fed）用于存款机构的监管框架，以及货币监理署（OCC）用于非银行发行者的框架；5.允许州级对市值低于100亿美元的发行者进行监管，并为超出该门槛的发行者提供豁免程序，以继续由州级监管等。

迄今为止，《GENIUS法案》的两次关键程序性投票通过，都因为获得了两党的支持。

当地时间3月13日，美国参议院银行委员会曾以18比6的投票结果快速通过了《GENIUS法案》，这是该法案成为法律的第一步（详见：美国加密货币立法获突破，特朗普起了多大作用？）。美国参议院银行委员会目前的成员包括13名共和党人和10名民主党人。在这次投票中，除了全部共和党成员，另有5名民主党成员亦投票支持该法案。

5月19日法案通过参议院程序性投票是第二步，之后还将进入参议院全体表决、众议院审议等诸多流程，才能到特朗普正式签署成为法律。虽然这一进展已在加密货币市场及主流金融市场引发了轩然大波，但三周过去了，该法案迟迟未能进入下一步，也显示最终通过依然充满变数。

在《GENIUS法案》获得参议院程序性投票通过后，外界一度认为，一周内该法案就能进入并通过参议院全体表决，几周后甚至能进入特朗普签署环节。比如，该法案的主要支持者之一、美国共和党参议员辛西娅·鲁米斯（Cynthia Lummis）一度表示，5月26日（美国阵亡将士纪念日）之前通过该法案，是一个“公平的目标”。

孙远钊认为，稳定币立法速度不及预期，首先意味着背后还有诸多层面的“讨价还价”。在他看来，下一个立法突破的关键时间点可能会在7月4日（美国独立日）前和8月前。在3月7日的白宫加密货币峰会上，特朗普曾敦促议员在8月休会前通过稳定币立法，为美元支持的稳定币和数字资产市场提供监管确定性。

立法背后的博弈与争议

事实上，法案已经获得的两次投票通过，也都经历了幕后沟通和博弈。

5月8日，多名民主党参议员一度阻止《GENIUS法案》的推进，原因是担忧特朗普的加密货币企业和该法案的反洗钱条款可能存在利益冲突。彼时，这项需要60票程序性通过的提案，因全体民主党人和3名共和党人反对，仅获48票。在法案遇到阻力后，共和党和民主党继续进行谈判，最终在周末出台了一份新的修正案草案，该草案获得了民主党人的足够支持，随后才于5月19日推动了该法案的进展。

修改后的《GENIUS法案》回应了此前诸多热点，包括增加对短期美国国债的需求，加强美元全球储备货币地位，还修订了“反洗钱”规定、防止科技巨头违规发行稳定币等，但依然存在争议。

德意志银行近期发给《财经》的研究报告认为，首先，《GENIUS法案》强化了美元的主导地位，规定所有稳定币必须1∶1锚定优质低风险流动资产（93天内到期的美国国债、受保银行存款或实体美元现钞），且发行方需每月定期披露货币储备。法案将Tether公司等行业已广泛采纳的标准法典化，既支撑美债短期市场又能促进美元的全球流动性。

其次，修订后的法案禁止Meta、苹果等科技公司发行稳定币，除非满足金融风险、用户数据隐私等严苛条件，反映出对科技巨头可能利用数据垄断地位控制金融基础设施的深层忧虑。这也意味着，美国政府既想维护美元霸权地位，又要遏制私营科技巨头对货币主权的潜在威胁。

此外，法案强化了对美国境外稳定币发行机构的监管力度，矛头直指行业龙头。法案授权美国财政部长与新设立的“稳定币认证审查委员会”共同监管境外发行方，这一举措堵住了原有法律漏洞——此前，美国允许离岸发行商在执法部门要求时限制稳定币转账即可继续运营。这意味着，Tether公司等离岸机构必须与美国本土稳定币供应商遵守完全相同的监管标准。

但修改后的法案，依然存在一些尚待解决的争议之处。前述报告显示，一方面，法案明令禁止受监管稳定币支付收益或利息。这一限制可能促使资金从稳定币流向代币化货币市场基金（一种与底层资产挂钩的生息工具）。尽管存在立法禁令，市场创新仍在持续涌现。包括Spark Protocol和Figure Markets等机构发行的生息型稳定币正快速发展，截至5月21日已占据2470亿美元稳定币市场2.8%的份额（规模达59亿美元）。

另一方面，虽然法案在修订后强化了反洗钱和国家安全条款，却未解决导致法案此前受阻的特朗普带来的利益冲突争议。民主党人仍持续批评法案中涉及特朗普及其家族的利益冲突问题。特朗普与多个加密项目的财务往来——包括他的家族控制的“世界自由金融”发行的USD1稳定币及多款“网红币”——这引发外界担忧，认为这项立法可能为政治人物输送经济利益。

投票结束后，民主党参议员伊丽莎白·沃伦谴责该法案将“助长特朗普的腐败行为”。她指出USD1稳定币可能成为“境外匿名中间人”向特朗普及其关联方输送资金的影子银行工具。自3月25日推出以来，USD1市值从4月28日的1.28亿美元飙升至5月的20亿美元，跃居稳定币市值排行榜第七位。其发行方“世界自由金融”与阿联酋MGX基金在5月1日达成的20亿美元合作协议，直接助推了该稳定币的暴涨行情。

在孙远钊看来，另一个影响《GENIUS法案》进程的原因是，优先级更高的联邦政府预算案（One Big Beautiful Bill Act），即“大而美”法案，占用了更多立法资源。“预算、税法及移民法，这三件事情足以把所有议员搞得焦头烂额”。

德恒律师事务所硅谷办公室负责人朱可亮认为，除非美国能在未来一个至两个月内通过“大而美”法案，否则今年内通过稳定币法律的可能性很小。

5月22日，美国众议院以一票优势艰难通过“大而美”法案。该法案包含多项条款，内容超过1000页。该法案将延长特朗普在其首个总统任期内于2017年通过的企业和个人减税措施，对小费、汽车贷款等提供新的税收减免，同时增加国防支出，并为打击非法移民提供更多资金。

除了参议院，众议院也有多个待通过的类似立法草案，最知名的是修订后的《STABLE法案》。上届国会期间，两党曾大力支持稳定币特定监管框架，即《STABLE法案》。众议院金融服务委员会主席弗伦奇·希尔（French Hill）于2月发布了该法案的修订版。3月11日，众议院举行听证会，初步讨论数个草案的融合。

据欧华律师事务所负责金融科技的律师玛果·谭客（Margo Tank）等五位律师介绍，《GENIUS法案》和《STABLE法案》均旨在为稳定币建立法律框架。它们明确了联邦（或州）许可和监管的要求，包括透明度和1∶1储备标准、赎回和消费者保护要求，以及反洗钱等合规要求。

律师们表示，为了让这些法案成为法律，“它们需要在各自的议院通过，并在众议院和参议院通过不同版本的情况下进行协调，然后由总统签署”。

创新势不可挡？

伴随加密货币的发展，如何对包括稳定币在内的加密货币进行有效监管，在世界范围内一直存在很大争议，其核心在于，要以多大的合规成本来促进此类创新。

另一个全球监管机构都面临的难题是，一旦加强加密货币监管，相关产业链就会转移到监管环境更宽松的国家和地区。

美国和中国香港率先迈出了“促进创新”导向的监管第一步。

在大卫·萨克斯看来，稳定币提供了一种新的、更高效、更便宜、更顺畅的支付系统——为美国经济开辟了新的支付轨道，并扩大了美元在新领域的主导地位。

HashKey集团董事长兼CEO（首席执行官）、万向区块链公司董事长肖风认为，不论是中国香港的《稳定币条例》，还是美国的《GENIUS法案》突破，本质上都意味着两地都认可了“基于区块链分布式账本上的货币代币化”这一理念。

在肖风看来，美元稳定币是美国政府的核心利益，通过立法使美元稳定币合法运行，意在积极抢占加密货币的新兴领域，扩展“石油美元”等已有的美元国际应用场景。

稳定币的规模确实已经不容小视。据长江证券统计，截至2025年5月1日，稳定币总规模约为2273.7亿美元，同比增长46.5%，增速较快。截至5月初，稳定币30日滚动交易额已达2万亿美元，已经超过了Visa、Paypal等传统支付渠道。

产业端的变革已经开始。美银证券近期研报中指出，随着稳定币发展逐步明确，区块链技术将重塑支付生态系统，传统“五方支付模式”（商户、收单机构、发卡机构、卡组织以及持卡人）将面临冲击。

美银证券表示，具备区块链技术能力的银行可以直接处理交易，传统支付服务商的经济价值将被区块链基础设施削弱。美国最大的几家银行正在探索发行联合稳定币，摩根大通多年来一直运营基于区块链的数字支付基础设施“Kinexys”。作为最大的托管银行之一，纽约梅隆银行最近推出了数字资产数据洞察产品，将链上和链下数据发布到区块链上。

美国各方推动立法的另一个重要理由是，发展迅速的加密资产（包括稳定币）及其相关的商业活动在美国受到监管，但这种监管并不一致，给生态中的企业和个人带来了不确定性。比如，多个监管机构对加密货币的定义各不相同。美国证券交易委员会（SEC）视之为证券，美国国税局（IRS）视之为财产，商品期货交易委员会（CFTC）则视之为商品。

在跨国咨询机构Grant Thornton看来，相较于稳定币，市场结构是加密货币立法需要解决的另一个更复杂的领域。此类立法需要明确界定，何时应将没有固定价值的加密货币和代币作为证券由SEC监管，或是作为商品由CFTC监管。比特币是迄今为止市值最大的加密货币，它作为商品由CFTC监管，但该监管机构主要监管期货和衍生品，对现货市场的直接权力有限。

在上一届国会期间，美国众议院起草并通过了《21世纪金融创新与技术法案》（FIT21），使其成为当前的立法模板。Grant Thornton认为，SEC的加密货币特别工作组和特朗普的加密货币工作组可能会在制定这项立法方面发挥作用。

美国律师事务所Wachtell Lipton认为，即使美国国会通过相关稳定币法案，去中心化技术与中心化监管体系的协调仍存挑战，包括去中心化金融（DeFi）对中介化金融的替代、现实资产代币化、分布式自治组织（DAO）运作等议题。而且两党共识存在脆弱性——美国伊利诺伊州效仿纽约州推出严苛的BitLicense（颁发用于加密货币活动的营业执照）制度，俄勒冈州检察长为“填补联邦监管真空”起诉全球最大的加密货币交易平台Coinbase交易所等事件即为明证。

仍需证明“诚实”且“安全”

号称对传统金融具有颠覆性力量，却充斥着欺诈和洗钱丑闻的加密货币行业，在接下来的美国立法议程中，该如何以安全、可持续、合规的表现，说服更广泛的利益相关方，是真正的难题。

2022年11月11日，全球第二大加密货币交易所FTX因遭遇流动性危机而宣布破产。同年12月12日，FTX首席执行官山姆·班克曼-弗里德（Sam Bankman-Fried）面临八项刑事指控，在巴哈马被捕。这些指控包括电信欺诈、阴谋洗钱以及违反联邦竞选法等。

班克曼-弗里德最大欺诈行为是将FTX交易平台上的客户存款与自己创立的基金Alameda Research的资产混合在一起。Alameda Research从FTX交易所挪用了数十亿美元的客户资金。这直接导致FTX储备资金不足，无法承受客户兑现的要求，最终破产。2024年3月28日，法院判处班克曼-弗里德25年监禁。

FTX的破产曾被时任美国财政部长耶伦称为加密货币的“雷曼时刻”。整个加密货币行业都在2022年遭受了“寒冬”，行业危机蔓延到几乎所有相关机构、市场或地区。

要知道，FTX在2021年估值最高时超过300亿美元。班克曼-弗里德曾被誉为“加密货币之王”，入选美国《时代》杂志2022年“全球百大影响力人物”榜单。

稳定币发行公司Circle的上市也经历了“一波三折”。2022年初，Circle曾尝试以特殊目的收购公司（SPAC）方式上市，但恰逢上述加密货币连环爆雷事件，比特币从6.9万美元跌至1.5万美元，Circle的这次上市计划最终搁置。

2023年底，硅谷银行危机，彼时Circle存在该银行的33亿美元一度被冻结，导致其发行的稳定币USDC脱锚，引发市场恐慌性赎回，所幸在美联储介入救助后USDC才恢复1∶1锚定。

长江商学院金融学教授曹辉宁于2022年6月发表的文章《稳定币并不稳定：Luna与UST崩盘的教训》认为，即使是以法币为储备的稳定币也缺乏透明度，实际上可能没有足额储备。比如，USDT和USDC迄今尚未发布完整的审计报告。此外，在他看来，稳定币价格并不一定能保持“稳定”，只是一个约定俗成的称呼。以加密货币为储备的或者由算法支持的稳定币，会受到加密货币价格波动的影响，且高度依赖社区运作，币值的稳定性很容易受到影响。

肖风认为，由于缺少法律法规，稳定币发行方并不清楚该遵循什么样的规则来提高自身的透明度，但是伴随美国、中国香港等地陆续颁布稳定币的相关法律之后，透明度的问题自然会得到解决。

为回应社会争议，美国《STABLE法案》和《GENIUS法案》将支付稳定币定义为与固定货币价值锚定的数字代币，而不是2022年崩盘的算法稳定币。此外，支持稳定币的储备必须与其他公司资产分开——这是吸取了FTX崩盘前资产混合的教训。

此外值得关注的是，2008年诺贝尔经济学奖得主保罗·克鲁格曼于5月9日发文称，加密货币仍是犯罪工具。在他看来，在《GENIUS法案》接下来的投票流程中，民主党不该为这场骗局背书，“但他们很可能会这么做”。

文章指出，特朗普主义腐败阴云正笼罩加密领域。“特朗普币”和“梅拉尼娅币”已成为赤裸裸的贿赂工具，特朗普家族加密公司“世界自由金融”新推出的USD1稳定币同样如此。加密货币正使美国总统明码标价，买家不仅包括外国富豪，还有外国政府。该文章援引调查称，少数大投资者从“特朗普币”中获利颇丰，但数万被总统名号吸引的小投资者在价格高点接盘后血本无归。

在保罗·克鲁格曼看来：无论法案的最终文本如何粉饰，都是在助长腐败。因为整个加密行业本质就是腐败的，“洗钱和诈骗是其存在的全部意义”。

作为此轮美国加密货币立法的重要推动者，特朗普在第一个总统任期内，曾坚定地反对加密货币，抨击其币值不稳定，如同“稀薄的空气”。

但在第二次总统竞选期间，特朗普发现加密货币持有者是一股重要的选民力量，高调支持“创新和比特币”，声称要让美国成为“全球加密货币之都”，并宣布将接受加密货币捐款，以争取这一群体的选票。

不论立法加速，还是影响大选，都显示加密货币对美国的影响力在持续增长。

提供数字货币交换和钱包服务的美国上市公司Coinbase在2024年7月11日发布的研究表明，加密货币选民的投票意愿极为强烈，几乎每十名注册选民中就有九人计划在11月选举中投下关键一票，这一比例是普通选民的4倍。另一方面，六分之一的加密货币持有者集中在美国七个关键选举州，Z世代与千禧一代占拥有加密货币的注册选民总数的65%，约40%的加密货币持有者居住在选举结果易受影响的摇摆州。

近年来，加密货币产业通过游说和公关营销活动向华盛顿投入了大量资金。

以往大选中，华尔街和大型企业一直是美国政治献金的主要来源。但在2024年，加密货币行业也成为重要的一股新生力量。据媒体统计，这次选举周期，加密货币行业筹集了超过2.45亿美元的竞选资金，来自企业和个人捐款。

据非营利监管机构Public Citizen的报告，加密货币企业提供的竞选资金占到全部企业出资额的近一半，远超其他任何行业，包括传统上政治捐款大户的石油公司和银行。

而在美国2020年大选中，当时仍然风光的班克曼-弗里德是向拜登捐款最多的CEO之一，其个人捐赠520万美元，仅次于彭博公司创始人迈克尔·布隆伯格。

责编 | 要琢